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读懂哈希率「炼金术」:加密货币算力市场反身性与四季更迭

加密钱币算力和价钱并不存在因果关系,但未来挖矿收益的预期和哈希率增进的预期相互增强。

当事宜拥有主观介入者时,主体不再局限于事实,同时包罗介入者的看法。因果关系链不是直接由一个个事实导致的,而是由事实触发感知、由感知反馈给事实。

金融大鳄乔治•索罗斯《金融炼金术》

在前文中,我们讨论了将算力看成一种资产种别的框架。在加密挖矿中一切都是相关联的。为了充实领会算力市场动态纪律,我们需要抽丝剥茧地研究影响算力变量之间的关系。

在本文中,我们首先将挖矿市场周期界说为四个基础阶段,每个阶段具有差别的价钱趋势、硬件容量和市场情绪。我们研究了每种情境下市场中主要的驱动因子,并演示了硬件反射弧和算力的反身性在塑造这些宏周期中所起的作用。 

通过一系列案例研究和理论论证,我们意图引入一个指导框架,以明白挖矿中的差别投资环境。末端我们讨论了生意费对于挖矿收益日益增进更普遍意义。基于生意费市场的新机遇,以及费率作为一个主要变量,将若何深刻地改变算力市场的结构。

算力市场的四序更迭

算力市场动态是由价钱趋势、反身性的反身性,硬件反映时间和手续费等外在因素和内在因素之间庞大的联动关系所驱使。虽然毗邻它们的逻辑看似很明确,然则每个变量的随机性使确立广义模子异常难题。 

正因云云,有时市场显示出的宏观征象会显得毫无逻辑,似乎价钱和哈希率各自处于完全差别时间的参照系中。只管云云,矿工的现实赢利能力是能被追溯和确定的。我们可以凭据历史挖矿收入若何在差别市场环境下的演变,识别出挖矿周期中繁荣—萧条的基础形态:

读懂哈希率「炼金术」:加密货币算力市场反身性与四季更迭

泉源:CoinMetrics 中的比特币数据

以蚂蚁矿机 S19 Pro 的规格参数为例,通过价钱和网络哈希率的向量在差别偏向上以差别的速率移动来划分周期阶段,挖矿收入在差别环境下会云云转变:

读懂哈希率「炼金术」:加密货币算力市场反身性与四季更迭

上升牛市 The Rising Bull

代币价钱增速跨越哈希率增进

当挖矿难度增速显著滞后于价钱上涨时,挖矿是最有利可图的。「上升牛市」阶段通常发生在长时间颠簸相对较弱之后,价钱刚刚最先形成动能,市场中多数仍不确定下一步偏向。算力的增进速率远低于价钱增速。算力的提高主要归因于对价钱有上涨预期的矿工或能拿到极低电费的矿工。例如,在 2019 年 1 月至 2019 年 4 月时代,BCH-BSV「算力战争」与枯水期重叠,比特币 价钱受到压制。足智多谋的矿工购置了二级市场上价钱便宜的二手矿机。有些还通过合成挖矿条约或云挖矿来低价确立仓位。 

只管在这个阶段比特币价钱呈上升趋势,有时环境因素甚至可能导致哈希率下降。通常与物理条件有关,例如极端天气、洪水迫使大型矿场下线。2020 年四川雨季的洪水尤其具备破坏性。然则这些是暂时的挫折,通常会随着时间的推移而苏醒。

另一个可能导致算力下降的特殊情形是由开发者提议的硬分叉。在比特大陆首次宣布其 ASIC 芯片矿机可以挖矿门罗币(Monero)之后,Monero 开发人员决议每六个月切换一次算法。每次网络更改算法时,一部门网络哈希率将下降。开发人员启动的硬分叉不仅仅是对矿机抱有敌对情绪的项目中的一种征象。Sia 开发人员异常接纳 ASIC 挖矿,然则他们通过硬分叉专门将比特大陆和嘉楠耘智的 ASIC 矿机从网络上清除掉

读懂哈希率「炼金术」:加密货币算力市场反身性与四季更迭

泉源:CoinMetrics 中的 Monero 数据

这种特殊情形可能会暂时阻止哈希率的增进,然则随着总体上升趋势的延续,介入者的积极情绪进一步增强,对算力的需求也随之增添。

挖矿淘金潮 Mining Gold Rush

代币价钱涨势快,哈希率增进速率仰面

一旦牛市形态获得确认,人们就会加倍盼望购置矿机。新矿机一经发售险些马上卖光。大型矿工向矿机制造商下达了丰盛订单,以争取优先为其供货。在炼金术一文中,我们形貌了矿机的订价与基于静态的盈亏打平天数 (链闻注:中国一样平常称为回本天数,static days-to-breakeven)的相关性。回本天数越短,卖方为矿机定的价钱就越高。代币价钱迅速回升,随之而来的是对新矿机的需求,然则全网算力的增进速率尚未加速。这一时期是矿机制造商获取天文数字利润的窗口。矿机二级市场和云挖矿市场也都在溢价生意。

ASIC 芯片和 GPU 显卡挖矿都是云云。从 2016 年到 2017 年终,显卡大厂 AMD 和 英伟达 Nvidia 极大受益于以太坊的迅猛生长。矿工们愿意为市面上能买到的每个 GPU 支出最高出价。GPU 一度供应欠缺异常严重,Nvidia 甚至思量要求零售商对每位买家限购 2 件以内。在当前市场,DeFi 热潮再度引发人们对以太坊的浓厚兴趣。

泡沫炒作很容易在矿工之间制造出「担心上不了车的恐慌情绪 FOMO」。价钱正向私见继续自我增强,期望值上升得更快。降生时间较短首次履历此阶段的替代币项目可能会吸引 ASIC 矿机制造商的关注,如最近大热的 HandshakeFilecoin 等。

2019 年头,关于 Grin 获得数亿美元投资的谣言如野火般伸张开来。风投资源 VC 争先恐后为专营 Grin 挖矿的企业提供资金,以采购和运营 GPU 矿机。该项目在主网上启动后不久,挖矿难度就急剧上升,芯动Obelisk 等矿机制造商竞相打造第一个 Grin 挖矿专用 ASIC 矿机。历史证实,该项目从未能匹配放肆炒作的期望,响应  ASIC 矿机也从未获得足够订单来投入生产。

矿机库存推销 Inventory-flush 

代币价钱走低,哈希率增进速率依然强劲

正如橡树资源创始人霍华德·马克斯(Howard Marks)所说:「任何发生异常盈利能力的事物都市吸引增量资源,直到资源过分拥挤。」

在代币牛市和矿机制造商生产过量机械之后,矿机库存推销习以为常。2017 年,比特大陆等矿机制造商错误地判断了市场生长偏向,2018 年时代生产了过多的矿机。他们不得不通过矿机逐步降价来推销库存。为了清仓囤积过多的芯片,比特大陆甚至推出市场需求极为清淡的产物,例如可挖矿的家用 Wifi 路由器。效果,只管比特币价钱下跌,算力仍连续攀升了几个月,直到利润率被充实挤出水分。

 在统一时期,由于哈希率的竞争呈指数级增进,许多 GPU 矿场变得无利可图,山寨币 ASIC 矿机(Monero、Zcash、Sia 等)算力被释放进市场中,而山寨币的价钱一起下跌。熊市迅速地袭击了硬件供应链,以至于他们险些没有时间做出反映。Nvidia 公布了令人失望的财报,其创始人黄仁勋 Jen-Hsun Huang 的论调从 2017 年比特币历史高点时的「加密钱币将成为我们营业的主要推动力」变为「我不想有任何人买加密钱币,好吗?停下来。够了。不要买比特币,不要买以太坊。」

由于生产过剩导致的库存推销在许多遭遇高度反映延迟的市场中泛起过。例如约莫 10 年前,由于外洋买家的大手笔,纽约市豪华公寓泛起了史诗般的牛市。开发商急于启动新项目。近年来,由于种种缘故原由(例如资金管制),购置力渐趋枯竭,然则那些新建成的豪华公寓才刚刚投放市场。效果空荡荡的楼盘砸在了开发商手里。 

洗牌出局 The Shakeout

代币价钱下跌,哈希率锐减

有时,挖矿收入会下降到一个阈值以下,对坚持下去的矿工来说一直无法盈利。中国矿工称其为「关机价」。在传统市场中,当泛起价钱修正时,负向私见会最先滚雪球,将价钱带入低迷轨道。然则由于算力率是自我参照的,以是从市场中出局的算力越多,剩余的算力就越「浓」。

在比特币中,这种价钱的过分修正倾向于短暂。矿工对未来挖矿收入的预期对算力下降形成缓冲。他们信赖苏醒几率很高,因此愿意在亏损情形下坚持挖矿,甚至在市场履历洗牌出局时依然购置新的矿机。另一方面,若是该网络中充斥着投契型矿工,这种投降出局就会频仍发生。

长时间显示不佳的器械最终会显得廉价。由于美国经济学家约翰•肯尼思•加尔布雷思 John Kenneth Galbraith 所说的「财政影象极其短暂」,周期的更迭将一次又一次地重演。

市场基本面的柏拉图预言

算力市场为什么显示出这些周期?直觉上算力的增进与价钱趋势是正相关的。然则代币价钱的转变为什么不会带来相等的算力调整?换句话说,为什么算力市场效率低下

从概念上讲,市场是一种信息汇总装备,可以将介入者的看法提炼成价钱信息。价钱吸收新信息的速率越快,市场的效率就越高。到达理论上的平衡状态时,网络挖矿难度应汇聚到多数矿工靠近收支平衡谋划的水平。

中本聪多年前在 BitcoinTalk 中的一篇帖子中写道:「任何商品的价钱都倾向于围绕生产成本升沉。若是价钱低于成本,那么生产就会放慢速率。若是价钱高于成本,则可以通过发生和出售更多产物来赢利。与此同时,产量的增添将带来难度的增添,将生产成本推高,向价钱靠拢。」

在当前的市场中,比特币的价钱远非生产成本的被动反映。在现实中,我们很少看到中本聪设想的这种平衡。

对大多数实物商品而言,供应主要由生产和消费需求决议,但投契流动导致加密钱币投资者凭据对未来价钱的预期而非当前的供求曲线做出决议。因此挖矿成本的简朴盘算险些无法提供对市场的洞察。 

市场介入者在处置新信息时总是带着自己的私见。这类似于通过高维物体在低维度上的投影来展望其形状。这是市场基本面的柏拉图寓言

认知容易失足带来了反身性。反身性是一个迭代历程:市场作为一个私见的大熔炉,在反映现实时总是有缺陷的。当投资者在市场上押注时,价钱的转变最先影响市场基本面(例如,公司资源化金额走高或走低),进而影响价钱,从而形成了反身性反馈回路。

与其关注假设效果,不如研究转变历程。反身性理论历经多年生长,已获得主流青睐。研究人士在股票、钱币、加密钱币甚至挖矿市场中举行了普遍的反身性考察。

“破而后立”迎反弹 重点关注10530一线阻力

小级别量价、MACD双双出现底背离引发反弹,但短期下跌格局没有破坏,不要急于对反弹空间有过高预期。

算力的反身性

反身性在算力市场详细怎么显示? 

众所周知对哈希率的需求是由其发生的代币价值所驱动。生意决议是基于介入者自身对未来挖矿收入的私见预期。股权投资者通过举行宏观、行业和公司剖析来设定对未来价钱的期望。算力投资者通过评估代币价钱、手续费和网络哈希率增进的趋势来设定对未来挖矿收入的期望。

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每个人都有自己的(通常是有缺陷的)价钱趋势的判断。确立算力增希望望模子则要难题得多。缘故原由之一是它是动态递归的:哈希率越多涌入市场,单元矿工所拥有哈希率的稀释就越高。转变会导致期望值的调整,因此会递归影响当前的挖矿收入。算力市场中的每个介入者都在不停改变市场的其余部门。

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这意味着展望哈希率增进的最科学方式是从矿机制造商、大型矿工、服务提供商和分销商那里网络矿机销售数据。然则,信息不对称是矿机制造行业的一大特征。要获取准确和更新的数据,需要破费大量精神。由于很难可靠地设定对哈希值增进的期望,加上生意费在挖矿收入占比还不算稀奇主要,因此对代币未来价钱的期望自然成为了挖矿行业生长的主要变量。究竟若是人们对未来的价钱不乐观,为什么还会花那么多的资源和精神介入挖矿?

网络挖矿数据是一项繁重的义务,然则是否有可能对代币价钱趋势和算力增进之间确立量化模子

正如市场周期的四个阶段所演示的那样,我们经常会看到算力和代币价钱走势的背离。资源市场中的信息流传迅速。硬件制造和矿机出货异常缓慢。哈希率市场与理想化的有用市场假说出现相反趋势。这使得单纯的关联性剖析剖析变得无用。我们需要在差别的时间刻度上审阅数据。

最近数字资产金融服务公司 BitOoda 揭晓了一份周全的研究报告,他们对过去一年中的代币价钱转变与哈希率转变,发现哈希率的转变相对代币价钱涨势的滞后时间约为  4-6 个月

请注意,这一滞后时间不是牢固的。取决于矿机二级市场的生产能力和供货可用性,滞后时间随每个市场转变而转变。差别区块链网络的响应时间也各不相同。

莱特币为例,2018 年 1 月至 5 月其挖矿哈希率对价钱转变的反映滞后时间较长。而莱特币价钱和哈希率转变在 2018 年 7 月之后变得异常「同步」。

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泉源:CoinMetrics 中的 Litecoin 数据

将这一剖析扩展到 2017-2020 年间更长时期内的比特币、ETH 和莱特币 的响应滞后研究,我们发现平均响应时间分别为 60-120 天、30-60 天和 15 天。

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剖析流程:

1. 15 天数据汇总

  • 数据集里的列是日期(15 天竣事日期)、15 天的平均价钱、15 天的平均哈希率

2. 每个 15 天阶段盘算:

  • 15 天、30 天、45 天……180 天后的价钱百分比转变

  • 15 天、30 天、45 天……180 天后的哈希率百分比转变

3. 盘算差别时间段内价钱转变和哈希率转变之间的相关性

4. 矩阵读取为:「y」天内的价钱转变与(x天价钱转变之后)「y」天内哈希率转变之间的相关性

响应时间在本质上无所谓利害。它是给定时间段市场上矿机可用性的函数。一样平常而言,以通用挖矿硬件为主的较小区块链网络的响应时间要短得多。由于这些网络上的矿工忠诚度较低,因此他们的算力可以更快地响应价钱上涨和下跌。与 ASIC 矿工相比,当有利可图时他们可以轻松地切换到其他网络挖矿。一些挖矿算力池提供自动切换服务,不停在多个差别网络间跳来跳去,以实现利润最大化(称为「利润切换器」或「机枪池」)

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请注意,由 ASIC 矿机主导挖矿的区块链网络并纷歧定是价值驱(例如 2019 年后的莱特币);GPU 主导挖矿的网络并非完全是投契性(例如以太坊)

多数情形下代币价钱的转变早于算力转变。有时我们可以在山寨币市场中考察到相反的情形,通常是即将履历减半的山寨币。减半是加密钱币中重复泛起的、自我实现预言之一,对减半后代币涨势的预期,促使矿工提前部署新矿机。有时,联手协作的炒币组织会部署算力以积累足够的代币,然后操作推高代币价钱以获得最终收益。

这种模式在 GPU 矿工对新项目举行投契中也很常见。新代币刊行后,多数代币都在场外生意 OTC 市场上独家生意,流动性极差。矿工没有很好的仓位退出渠道,他们继续亏损运营,直到项目开发获得动力。随着社区的生长,该项目代币在更大的生意所挂牌生意,使矿工有机遇获得一些收益。

哈希率的提高并不能保证代币价钱未来提升。这是一个高风险的赌注,失败的例子不胜枚举。需要许多因素协调才气保证这个历程希望顺遂。在以下历程的每个步骤中,都可能泛起问题:

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2017 年至 2019 年头之间各种 GPU 挖矿项目颇受欢迎。部门剖析人士称,工作量证实项目向 风投举行未来代币简朴协议 SAFT 刊行相比 ICO 而言更公正 。若何更公正发币是一个异常普遍的议题。纵然在与 PoW 毫无关系的 DeFi 领域也是个争议话题。发币机制和所获得的算力并不能保证未来的价钱上涨。本质上这是一种具有较高入门壁垒的 ICO 形式,与在黑黑暗投飞镖的赌场游戏相同。

挖矿硬件的响应时间(无论长度若何)都是内生性的泉源。这意味着在对价钱对哈希率增进影响建模时(反之亦然),该影响可能被低估或高估。因此,将基于模子推断的决议作为投资决议的输入值之一,可能带来灾难性结果。 

本文的主旨是,算力和代币价钱的这种联系并不意味着两者之间存在因果关系。一个不会自动诱发另一个。未来挖矿收益的预期和哈希率增进的预期相互相互增强。

生意的影响力不停增强

要更进一步细化本文开头的宏观模子,手续费转变趋势也应是主要变量。如上所述,现在对挖矿收入的预期主要由代币价钱趋势驱动。今年 8 月,以太坊矿工共赢利 1.13 亿美元。之前的历史最高纪录(6400 万美元)是泛起在 2018 年 1 月。DeFi 项目的链上流量不停猛增,可以注释矿工从手续费中所取得收益的大涨。

将生意手续费作为要害变量,为新的盈利模式打开了可能性。例如,以太坊中的去中央化生意所中的套利机遇,激励竞争自动做市商在 Gas 优先拍卖竞标中不停提高报价。控制生意订单排序的矿工可以通过优化 Gas 用度排序,来从这些拍卖中赢利。这是矿工可提取价值 MEV 中的一部门,MEV 即矿工可从智能合约直接获得的价值。将会有更多服务和基础设施项目(例如可改善生意广播的星火矿池 的 Taichi 网络),可以解决费率市场新泛起的各个方面问题。  

随着生意收入在挖矿收入中所占比例不停提高,挖矿收入盘算增添了一个新的维度。价钱预期和手续费预期都市影响对未来挖矿收入的预期:

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反身性理论是明白算力潮起潮落的有用方式。然则,这一模子无法取代对算力市场中基本破绽的明白。随着挖矿行业变得加倍工业化资源支出不可避免地会增添。同时,手续费在挖矿收入中所占百分比会增添,挖矿周期中的四个基础阶段将扩展到甚至更庞大的情境。这一综合影响将给矿工的现金流量治理带来更多挑战和不确定性。

历经 10 年的生长,算力资源市场仍然饱受缺乏尺度条约条款和订价思绪的困扰。该行业需要适当的风险治理实践和成熟的市场机制,以确保对算力的连续历久投资。 

我们将在下一篇文章中深入探讨风险治理框架、创新的融资与对冲计谋,以及金融化对挖矿行业的历久影响。

撰文:Leo Zhang 与 Karthik Venkatesh,分别为算力及衍生产物研究机构 Anicca Research 创始人与数据剖析师

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